民生证券股份有限公司刘文正,郑紫舟近期对江苏吴中进行研究并发布了研究报告《2022年年报及2023年一季报点评：23Q1盈利能力明显改善，看好医美管线持续布局》，本报告对江苏吴中给出增持评级，当前股价为8.05元。

江苏吴中(600200)

(资料图片仅供参考)

事件概述：公司于4月26日发布2022年报及2023年一季报。2022年，公司实现营业收入20.26亿元，同比+14.12%，实现归母净利润-0.76亿元，同比-435.43%。其中，Q4实现营收6.46亿元，同比+109.92%；归母净利润为-0.29亿元，同比-10.11%。2023Q1公司实现营业收入6.12亿元，同比+37.69%，实现归母净利润0.28亿元，同比+269.61%，扣非归母净利润为0.06亿元，同比+67.86%。

收入规模稳中有升，毛利率总体稳定。收入与利润端：2022年，公司实现营业收入20.26亿元，同比+14.12%，实现归母净利润-0.76亿元，同比-435.43%。2023Q1，实现营业收入6.12亿元，同比+37.69%，实现归母净利润0.28亿元，同比+269.61%。2022年归母净利润同比变化较大主要系：①公司为拓展医药业务增加了营销费用的投入；②实施2022年度股权激励计划；③医美生科业务的开展增加研发支出；④中凯生物制药厂完成拆迁交付手续确认资产处置收益。分行业看，2022年，药品行业收入14.21亿元，同比+10.04%，占总营收的70.13%；贸易行业收入5.86亿元，同比+0.20%，占总营收的28.90%；医美生科行业实现营业收入27.25万元。毛利率端：2022年，毛利率为28.61%，同比-0.22pct。2023Q1毛利率为25.17%，同比-8.52pct。分行业看，药品行业/贸易行业/医美生科行业毛利率分别为38.54%/4.40%/48.16%。分治疗领域看，主要药品毛利率较为稳定，其中，骨骼肌松弛药/抗感染用药/免疫调节类药毛利率为88.63%/44.78%/71.56%，分别同比+2.12/+23.90/+3.04pct。费率端：2022年，公司销售费率为22.13%，同比-1.22pct；利用现有管理系统提高运营效率，管理费用率同比为5.75%，同比-0.16pct；公司加大研发人员和研发设备等投入，2022年，研发费用同比+35.39%达0.29亿元，研发费用率为1.41%，同比+0.22pct；2023Q1销售费率/管理费率/研发费率/财务费率分别为14.58%/4.48%/1.49%/2.83%，同比-5.51/-1.24/-0.34/-1.52pct，控费能力明显提升；净利率为4.51%，同比+2.93pct，盈利能力上行。

“进口+自研”初步形成高端医美产品管线，深度布局重组胶原蛋白研发与产业化。公司以高端注射类产品为核心，一方面加速推进进口代理产品的临床注册，通过尚礼汇美引进韩国医美企业Humedix（汇美德斯）最新一款注射用双向交联含利多卡因透明质酸钠凝胶产品，目前处于临床试验入组阶段；通过达透医疗引进韩国公司一款外科整形用聚乳酸填充物AestherFill收到NMPA进口医疗器械注册申请受理通知书；另一方面，充分发挥医药板块的竞争优势，推动自主研发进程，完成利丙双卡因乳膏与去氧胆酸注射液两款药物的立项工作；通过中凯生物与吴中美学围绕重组胶原蛋白开展技术研发，目前完成两款重组III型胶原蛋白填充剂的立项。截至2023年4月，吴中美学、尚礼汇美与达透医疗的合计员工数量超过30人，核心人员大多来自于国内外一流的医美企业，具备较强的行业洞察力，研产销团队为医美生科板块的发展持续赋能。

拟定增募集资金不超过12亿元，完善公司CDMO业务的产业布局。2023年4月，公司发布2023年度向特定对象发行A股股票预案，拟向包括浙江复基控股集团有限公司等不超过35名特定对象发行不超过21.3亿股，其中，复基集团（实际控制人为钱群英，钱群英持股95%，钱群山持股5%）拟以现金认购金额不低于5000万元；本次发行计划拟募资总额不超过12亿元（含本数），扣除发行费用后拟用于江苏吴中医药集团研发及产业化基地一期项目（拟投入募集资金9亿元）及偿还银行贷款（拟投入募集资金3亿元）。通过本项目的实施，公司将自有的高技术附加值工艺研发能力与规模生产能力高度融合，有助于公司附加值较高的技术输出取代单纯的产能输出，并完善公司在CDMO业务的产业布局，丰富公司的产业链，增强公司盈利能力，同时提升公司的竞争力和持续发展能力。

投资建议：预计2023-2025年公司实现营收22.84、28.32、31.74亿元，分别同比+12.7%、+24.0%与+12.1%；实现归母净利润0.08、1.38、1.81亿元，对应23-25年PE为745/42/32倍，维持“谨慎推荐“评级。

风险提示：行业竞争格局加剧，募投项目进展不及预期，下游需求不及预期。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，开源证券蔡明子研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为71.96%，其预测2023年度归属净利润为盈利5300万，根据现价换算的预测PE为115。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有5家机构给出评级，买入评级1家，增持评级4家。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，江苏吴中（600200）行业内竞争力的护城河一般，盈利能力较差，营收成长性较差。可能有财务风险，存在隐忧的财务指标包括：有息资产负债率、应收账款/利润率、应收账款/利润率近3年增幅、经营现金流/利润率。该股好公司指标0.5星，好价格指标1星，综合指标0.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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