上海证券报记者获悉，近期，债券基金的投资评级要求、杠杆要求较此前大幅提高。

据了解，近期新发行的中长债基金产品杠杆要求为：持有的AAA级信用债作为回购质押品的融资杠杆比例不超120%；持有的AAA以下信用债不作为回购质押品。

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市场人士分析，相关要求的收紧或将导致高低等级信用债估值进一步分化，但政策短期内影响或较为有限。

新发中长债基金投资要求有变

一公募基金产品负责人透露，目前，新发行的中长债基金产品杠杆要求是，持有的AAA级信用债作为回购质押品的融资杠杆比例不超120%；持有的AAA评级以下信用债不作为回购质押品。“这是对每日开放的债券基金的要求，定期开放的债券基金要求杠杆比例是140%”。

而在此前，每日开放的中长债基金杠杆比例要求是140%，定期开放的中长债基金的在封闭期间杠杆比例要求是200%，开放期杠杆比例要求是140%，对不同评级信用债作为回购质押品融资杠杆的比例也没有要求。

此外，这类基金投资债券的评级要求也更加严格。以3月13日获批的嘉实致诚纯债债券基金为例，该基金的招募说明书在信用债券投资策略上规定：投资于信用债(含资产支持证券，下同)的评级须在AA+(含AA+)以上，投资于AA+级的信用债占持仓信用债的比例不超20%，投资于AAA级的信用债占持仓信用债的比例不低于80%。

同日获批的蜂巢丰嘉债券基金在投资信用评级和比例方面也明确规定：信用评级为AAA 的信用债，占持仓信用债的比例是80%到100%；信用评级为AA+的信用债，占持仓信用债的比例是0到20%。

此前，大部分基金合同并未对所投资债券的评级有如此细致的规定。一位公募基金债券基金经理表示，事实上，很多基金经理并不愿意在基金合同中对债券评级设置如此高的要求。一方面，如果在基金合同中标明债券信用评级要求，会束缚基金经理的手脚，很难做出收益；另一方面，一旦持仓债券信用评级被动下调，那么就必须将其卖出，而此时卖出可能就会面临非常大的亏损。

不过，国元证券发布的研报认为，新的投资要求不会太大程度引起债券基金配置结构的变化，从去年债券公募基金的年报来看，在债券基金所重仓的信用债中，AAA级信用债的持仓达到77.6%，AA+及以下的信用债持仓为22.4%，按照此比例进行推测的话，债券基金的信用债配置略超标准，后续只需稍作调整即可。

新要求或会进一步夯实信用分层的格局。国元证券表示，从2018年之后，信用体系就以AA+为分水岭被撕开了一道越来越明显的裂口。目前来看，这个政策会使得信用分层进一步加剧，市场上低评级债券或会更受冷落。

“变化”或为保护投资者

由于公募债券基金面对的客户更多是普通大众，其对高风险和回撤大的产品容忍度都很低，该类基金波动过大也会对市场造成风险，市场人士称，该类基金杠杆要求的变化，其主要意图或许是保护普通投资者和平抑市场剧烈波动。

一位资深市场人士表示，2022年11月债券市场大幅波动，固收类理财的大面积赎回，使得债券基金的规模波动较大。市场之所以如此巨额赎回，根本原因在于部分债券型基金投资标的信用风险暴露过大，杠杆过高。在市场变动、投资者赎回的时期，债券型基金往往会不计代价卖出债券，进一步加大市场波动。

“同时，部分债券基金高度依赖机构投资者，有些债券基金机构投资者份额甚至超过90%，有些债券基金高度依赖单一渠道，一旦渠道资金撤出，债券基金很快就会沦为‘迷你基金’，也不利于保护基金个人投资者利益。”该人士说。

市场人士认为，新要求或有利于保护普通投资者。一位私募基金管理人表示，从债券策略来看，公募债券基金的客户数量多，对债券品种本身和债券策略认知度很低，投资者会认为公募债券基金波动低，能接受的回撤极低。“从客户的认知和回撤要求来看，该类基金需要投向更加安全的资产。”该管理人说。

关于限制公募债券基金的杠杆水平，该私募基金管理人解释，因为债券基金本身的收益相对较低，基金经理往往会通过加杠杆的形式增强收益，但杠杆是一把双刃剑，能增强收益也可能会带来风险。

“比如资金紧张、客户赎回较多时，要被迫‘卸杠杆’，该类基金面临折价卖债后净值回撤的风险。所以对公募债券基金的杠杆也要控制，这就体现为降低公募债基的杠杆率上限。”该管理人说。

从何处寻相对收益？

在杠杆水平和投资债券评级面临更加严格的要求下，规模近5万亿元的中长期纯债基金，将面临调仓挑战。

Choice数据显示，截至4月10日，债券型基金的最新总规模是77916.83亿元，中长期纯债基金最新规模为49086.98亿元，占比63%。

数据显示，截至4月6日，在我国58.67万亿元存量的信用债市场中，AA+级信用债和AAA级信用债余额分别为3.84万亿元和25.95万亿元，占全部信用债市场的比例分别为6.55%和44.23%。

市场人士认为，按照新的要求，债券型基金针对整个债券配置的调仓规模将可能达到2.34万亿元左右。

不过，一位债券基金经理认为，新要求在短期内影响或较为有限。“一方面，新要求在执行过程中，会新老划断；另一方面，该要求只针对公募基金。债券市场投资者比较多元化，而公募基金本身风险偏好就较低。”该人士说。

近期“资产欠配”情况再现，多数机构正在靠“加杠杆”来从压缩的信用利差上博取收益。而在新要求下，公募债券基金或许将更难以票息策略和杠杆策略做出相对收益。

沪上一位公募基金投资总监对记者表示，此前资金面极度宽松的时候，其产品因为杠杆限制错失很多的收益，目前只能靠挖掘更多的优质的债券品种去获得相对收益。“信用债的投资有限制的情况下，我们整体还是会加强对宏观经济的研究，试图从利率债的波段上获取更多的收益。”该投资总监说。

多位基金经理则表示，会更多考虑发行混合产品，从可转债、甚至中资美元债品种上寻求收益。